聚焦2003年中后，再次验证龙头基因有效性。本文是“没水之后”专题系列报告的第四篇，我们在系列第二篇《没水之后：逆势而上的龙头基因》中精选2009年底流动性收紧后仍持续上涨的50支个股，总结了对抗杀估值的三大龙头基因。1）基因一：经济修复之下，盈利具备弹性优势。2）基因二：技术突破之下，从1到1000。3）基因三：供需变化之下，细分行业龙头率先受益。三大龙头基因在其余流动性收紧区间是否仍能捕获良好的超额收益？就各个阶段流动性收紧的主要原因以及宏观环境来看，当下与2009年底-2010年和2003年中-2004年较像。本报告聚焦2003年中-2004年，验证三大龙头基因在该阶段的表现。

站在2003年中：货币与地产双轮驱动下，A股一波三折。2003年中后在出口与地产持续高增，货币政策与房地产收紧双轮驱动下，A股一波三折。我们将行情划分为春季躁动-非典-前奏-高 潮（第一轮收紧）-间奏-复起（第二轮收紧），节奏与2009年底收紧后基本一致。2003年与2009年底后的收紧均存在短期用力过度的问题，在第一轮收紧后出现了阶段性收紧预期调整，此后再进入第二轮收紧。2021年随着全球包括中国货币政策缓步推出，流动性格局较2020年将明显收紧，但节奏上与过去将有所区别。货币政策“不急转弯”之下，流动性收紧的中期节奏将较过去更为平顺。

三大基因映射2003年：均捕获亮眼超额收益。三大龙头基因映射到2003年，针对每一基因筛选出50只个股组合，验证有效性。1）基因一：全阶段累积超额收益率20.07%。2003年前后汽车、房地产、电子通讯等消费热点持续，拉动钢铁、建材、机械设备、化工等高速增长，周期行业展现盈利弹性优势。基因一组合估值虽低，但流动性收紧之下估值仍随大势而下，盈利是组合逆势而上的主因。2）基因二：全阶段累积超额收益率12.63%。从核心技术突破和具有稳固技术壁垒两维度梳理50家具有技术优势特征的代表性公司，集中于有色/汽车/医药/化工/机械行业。基因二组合与基因一组合相似，盈利是组合逆势而上的主因。3）基因三：全阶段累积超额收益率23.37%。2003至2004年煤电油运与重要原材料供需持续偏紧，优选赛道龙头。基因三龙头在盈利与估值合力之下获取最佳超额收益。